中国社科院金融研究所副长处张明贵府图。本文起原：《比较》杂志2023年第3期（总第126辑）、中国金融学

中国方位政府债务：典型特征、深层根源与化解有规划

张明

率先，本文梳理了中国政府债务的三个特征事实。一是即使包含隐性债务在内，中国政府债务占GDP比例并不算太高。二是中国政府债务的结构彰着分歧理，高成本、短期限的方位债务占比太高。三是中国方位政府债务散布具有昭彰的异质性，中西部地区与东北地区的债务压力相对更高。其次，本文分析了连年来方位政府债务激增背后的深档次问题。一是中国政府恒久实施的“规划城市”模式在房地产商场发生结构性变化之后莫得实时支持；二是在表里负面冲击之下为了稳增长，方位政府对经济增长各方法的介入程度彰着飞腾。再次，本文提倡了一个同期针对债务增量与存量下手的系统性惩处有规划。为瞩目方位政府债务增量再度快速飞腾，考虑政策建议包括：第一，字据寰球服务的受益范围和外部性程度，支持中央与方位的财权事权，上收部分事权和支拨职责至中央政府；第二，在方位政府的绩效考查机制中，引入方位政府债务认识，对经济增速与方位政府债务进行联动考查；第三，畴昔的天下性、区域性要紧基础设施建造应径直用刊行国债和省级政府一般债的方式融资，以缓解基础设施融资的收益成本错配与期限错配；第四，应极力鼓舞相宜条款的城市投融资平台向规划性国企转型。为化解现时方位政府债务存量，考虑政策建议包括：第一，进行一次天下性方位政府债务审计，将方位政府债务分为因提供地区寰球品而形成的债务、规划性债务与其他债务三类；第二，针对因提供地区寰球品而形成的债务，对其中成本高、期限短的面容，应通过刊行国债、省级政府一般债进行置换；第三，针对规划性债务与其他债务，则由方位政府崇敬化解；第四，通过提振经济增速为化债提供保险；第五，未焚徙薪制定方位债务危险爆发的野蛮预案。

一、小序：为何方位政府债务再度成为现时的焦点问题?

在2008年全球金融危险爆发后，中国政府出台了“4万亿”财政刺激有规划，方位政府通过举债方式实施了大鸿沟基础设施投资。从此启动，方位政府债务问题就缓缓受到相关各界的善良，并被觉得是中国金融系统性风险的主要起原之一（张明，2014；马建堂等，2016；陶玲和朱迎，2016；魏伟等，2018）。中国政府在2013年实施了天下性政府债务审计，并采选了“新老划断”的债务处置方式。2015年新《预算法》实施，章程方位政府只可通过刊行债券的方式举债，这被称为“堵歪门、开正门”。但即便如斯，2015年于今，方位政府债务，尤其是方位政府隐性债务依然处于快速增长的历程中。

2023岁首，中国的债务问题，尤其是方位政府债务问题再度成为各界善良的焦点。当今，在学术圈、金融圈与政策制定圈，一经就这个问题张开了诸多辩白。反方觉得，中国的高债务问题一经难以为继，并直言“债务即是烟土”（赵建，2023）。正方觉得，用信用驱动经济增长的模式无可厚非，况且是恒久以来中国方位政府“规划城市”计谋的一部分，莫得必要半路而废，现时并莫得大鸿沟债务危险爆发的风险（赵燕菁，2023；徐高，2023a，2023b）。方位政府高债务景象一直存在，为什么最近各方面如斯善良该议题呢?笔者觉得，主要有以下两方面的原因。

原因之一在于，在履历连年来的经济增长放缓及新冠疫情冲击之后，方位政府财政情景彰着恶化。在看护经济增长和幸免显性隐性债务飞腾方面，方位政府面对重荷的衡量。从财政收入看，一方面，方位经济增速着落，势必会镌汰方位政府的税收收入；另一方面，针对房地产业的捏续调控政策导致房地产商场量价都跌，进而导致方位政府性基金收入（地皮出让金）彰着下滑。从财政支拨看，防疫、民生兜底及拉动基建清静经济等方面的支拨显贵加多。财政收入萎缩与财政支拨激增，导致方位政府在均衡财政相差方面面对远大清贫。在这种情况下，要保证财政运转和鼓舞经济增长，方位政府除了利用传统妙技（举例中央转机支付、方位专项债等），势必默契过城市投融资平台、方位国有企业来已毕资金融通，此后者当然会导致方位政府隐性债务的快速攀升。

原因之二在于，在2023岁首，中国国内信贷投放鸿沟彰着放量，但无数信贷流向国企与方位政府融资平台公司。2023年1月，东说念主民币贷款增量达到4.93万亿元，创下历史新高。关联词，新增信贷的较大部分流入了各样城市投融资平台。这一数据使得商场顾忌咱们是否会重走2008年之后通过大鸿沟信贷驱动方位政府投资基础设施的老路。事实上，现时对于方位政府债务的争议，其焦点恰正是方位政府大鸿沟鼓舞基础设施建造的模式是否可捏续，是否还行得通，是否不得不支持。

纠合上述践诺情况，本文将辩论如下三个问题：一是现时我国政府债务的鸿沟究竟有多大?总量与结构是否可捏续?二是往日几年方位政府债务快速攀升的背后有什么结构性推开拔分?三是若何瞩目化解方位政府债务风险。

本文的重心有二：一是深切分析往日几年方位政府债务飙升背后的深档次身分，并借此指出现时这套方位政府举债驱动经济增长的模式难以捏续。模式不可捏续的原因并不是债务总量过高，而是债务结构严重分歧理。一方面，过度依赖期限短与成本高的债务为中恒久投资融资；另一方面，财务愈加脆弱的中西部省份的债务压力更高。二是从扼制增量与化解存量两个层面提倡了一套瞩目化解方位政府债务风险的系统性惩处有规划。在惩处有规划的系统性与可操作性上，本文与现存研究文献比拟有一定跳动。

本文结构安排如下：第二节梳理对于中国政府债务，尤其是方位政府债务的一系列特征事实；第三节分析连年来方位政府债务激增背后的深档次身分；第四节提倡瞩目化解方位政府债务风险的系统性有规划。

二、现阶段我国政府债务的特征事实：方位债务是重中之重

中国实体经济部门杠杆率由2008年底的141.2%飞腾至2022年底的273.2%，增长了132个百分点。其中，住户部门杠杆率由2008年底的17.9%飞腾至2022年底的61.9%，增长了246%；非金融企业部门杠杆率由2008年底的95.2%飞腾至2022年底的160.9%，增长了69%；政府部门杠杆率由2008年底的28.1%飞腾至2022年底的50.4%，增长了79%。从上述数据中不丢丑出，在住户、非金融企业与政府三大部门中，当今政府部门杠杆率水平最低，且在2008年至2022年间的增幅显贵低于非金融企业部门。

中国政府债务包括中央政府债务与方位政府债务。限制2022年底，中央政府债务占GDP比率为21.4%，方位政府债务占GDP比率为29.0%。相对而言，中央政府债务数据口角常透明且准确的，但方位政府债务数据存在彰着低估。低估主要源自以下三方面：第一，方位城市投融资平台债务在统计中被纳入非金融企业部门债务，但由于前者平方具有方位政府的多样显性或隐性担保，被纳入方位政府债务似乎更为合理；第二，往日几年在实施PPP（政府和社会老本合营）面容的历程中，方位政府通过“明股实债”等方式参与，事实上新增了一批隐性债务；第三，在疫情冲击与房地产行业捏续调控布景下，方位政府财政相差极度清贫，从而不得不依赖城市投融资平台与方位国企来融通资金，由此可能产生一批新的隐性债务。

中国政府债务的确切鸿沟究竟有若干呢?现时不同部门与机构的估算大不相似。举例，字据中国官方数据（见表1），在2021年底，中央政府债务占GDP比率为20%，方位政府显性债务占GDP比率为27%，城市投融资平台有息债务占GDP比率为46%。这意味着，包含城市投融资平台的宽口径方位政府债务占GDP比率达到73%，而宽口径中国政府债务占GDP比率达到93%。又如，字据海外货币基金组织（以下简称IMF）的数据（见表2），限制2022年底，我国中央政府债务占GDP比率为22%，方位政府显性债务占GDP比率为29%，城市投融资平台有息债务占GDP比率为47%，方位政府应承担的其他罕见债务占GDP比率为11%。这意味着，宽口径方位政府债务占GDP比率达到87%，而宽口径中国政府债务占GDP比率达到110%。比较2021年中国官方数据与IMF数据，发现IMF估算的宽口径方位政府债务占GDP比率要比官方臆度杰出8个百分点，IMF估算的宽口径中国政府债务占GDP比率也比官方臆度杰出8个百分点，二者之间的差距主如果IMF罕见估算了一笔方位政府应承担的其他债务。

表1 2016—2021年中国政府债务概况（官方数据）

贵府起原：（1）与（2）引自CEIC；（3）引自Wind城投债研究数据库。

表2 2017—2022年中国政府债务概况（IMF数据）

贵府起原：IMF（2023）。

让咱们暂且假设IMF的估算是确切的，也即2022年底中国政府债务占GDP比率为110%。这一水平与全球主要大国比拟并不算高。举例，好意思国联邦政府债务占GDP比率在2022年底为123%，日本在2022年底为226%，德国在2021年底为69%，法国在2021年底为113%，英国在2021年底为106%。上述五国的均值为127%。由此，咱们不错得出对于中国政府债务的特征事实之一：即使包含隐性债务，中国政府债务占GDP的比重也不算太高，与主要进展国度平均水平梗概捏平。

关联词问题在于，在中国政府债务中，中央政府债务占比太低，限制2021年底仅为政府总债务的20%，剩下80%均为方位政府债务。①无人不晓，中央政府举债的成本平方低于方位政府。此外，在方位政府债务中，仅有三分之一是显性债务，也即通过刊行方位政府债券的方式进行融资，另外三分之二则是隐性债务，且大部分通过城市投融资平台进行融资。

比拟之下，城市投融资平台的融资成本要显贵高于方位政府债券与国债的融资成本。如表3所示，在2016年至2022年间，城投债票面利率的中位数在4%~6%，而中小平台城投债刊行成本在6%~8%。更时弊的是，城市投融资平台通过其他渠说念融资（举例银行贷款、相信融资与租借融资）的成本还要显贵高于刊行城投债的成本。万得（Wind）城投债研究数据库的考虑统计标明，城投债刊行最主流的期限是3~5年。

城市投融资平台举借主如果为方位政府主导的基础设施建造面容融通资金。这些基建面容平方具有投资周期长、面容自身收益率低、社会综合收益率高的特征。换言之，这些基建面容的收益与期限同城市投融资平台融资的成本与期限形成了双重错配（张明和孔大鹏，2021）。一方面，城投融资成本（无论是发债照旧其他花式融资）远高于基建面容薪金率，这形成了城投公司势必遍及亏本的场所。另一方面，城投公司融资期限彰着短于基建面容投资周期，这就意味着城投公司必须不断通过滚动融资来为面容提供资金融通。总而言之，要靠城投公司为自身融资还本付息的可能性很低。由此咱们不错得出对于中国政府债务的特征事实之二：中国政府债务的结构彰着分歧理，高成本、短期限的方位政府债务占比太高，城投公司难以靠我方还本付息。

表3 城投债刊行鸿沟与利率统计

贵府起原：Wind城投债研究数据库。

中国方位政府债务存在彰着的地区互异。如表4所示，从2021年省级政府的宽口径欠债率来看，广东、上海与北京分别仅为28%、35%与42%，而天津、贵州与甘肃分别高达154%、148%与133%；从2021年省级政府的宽口径债务率来看，上海、广东、海南分别仅为111%、115%与132%，而重庆、天津与湖南分别高达601%、572%与548%。总体来看，东部地区尤其是东南部地区的方位政府债务水平要显贵低于中西部地区与东北地区。由此咱们不错得出对于中国政府债务的特征事实之三：中国政府债务的散布具有昭彰的异质性，中西部地区与东北地区的政府债务压力相对更高，东南部地区的政府债务压力相对较低。

表4 2021年中国省级方位政府债务概况

注1.宽口径欠债率=[方位债务余额（一般债+专项债）+城投有息欠债（全辖）]/GDP；宽口径债务率=[方位债务余额（一般债+专项债）+城投有息欠债（全辖）]/方位政府综合财力；方位政府综合财力=一般寰球预算收入+转机性收入+政府性基金收入+国有老本规划收入；财政自给率=一般寰球预算收入/一般寰球预算支拨。2.在上表中，宽口径欠债率高于90%、宽口径债务率高于300%、财政自给率低于40%的省份，考虑数据用灰底标注。

贵府起原：Wind城投债研究数据库。

三、方位政府债务激增背后的深档次问题

字据2013年的债务审计结果，限制2013年6月底，我国方位政府负有偿还职责的债务10.88万亿元，负有担保职责的债务2.67万亿元，可能承担一定支持职责的债务4.34万亿元，筹商17.89万亿元，与2013年中国GDP的比率为30.2%（国度审计署，2013）。如前所述，字据IMF的统计口径，2022年中国方位政府债务与GDP的比率为87%。这意味着，在2013年至2022年的近10年间，中国方位政府债务增长显贵。笔者觉得，方位政府债务激增背后，反馈了两个更深档次的问题。

问题一：中国方位政府恒久实施的“规划城市”模式，在“房住不炒”政策出台之后必须进行支持，不然将导致方位政府债务显贵攀升。

进入21世纪之后，方位政府缓缓启动实施“规划城市”的开导模式，这一模式将地皮、房地产、基础设施建造、招商引资等链条一说念整合进来，不错梗概详尽如下：第一，由城市投融资平台崇敬举债，将融通到的资金用于征地；第二，城市投融资平台崇敬将工业用地“五通一平”或“七通一平”后，用廉价转让给潜在企业，以此升迁作商引资的诱骗力；第三，方位政府用“招拍挂”的方式将买卖用地出售给房地产开导企业，再用取得的地皮出让金偿还征地用度以及弥补平台公司在工业用方位面的亏本；第四，方位政府将一经征用但尚未开导的储备用地划拨给平台公司，平台公司以此算作典质，从买卖银行取得贷款或者在商场上刊行城投债，用于当地的基础设施建造。尽管基础设施建造自身薪金率很低，但它有助于升迁临近买卖地产价钱，从而拉高地皮出让金价钱。

中国方位政府之是以遴荐“规划城市”的开导模式，是在以下诸多抑制条款下寻求自身利益最大化的结果。

第一，总体而言，自改造通达之后，中央政府对方位政府的治绩考查模式以GDP增速认识为主，这栽培了方位政府的GDP锦标赛模式，即方位政府主官会千方百计地促进方位经济增长。

第二，在相配长的本事内，方位经济增长主要取决于方位工业增长。为了升迁方位工业总产值与加多值，各地政府会尽全力招商引资。而新企业是否风光来腹地投资，工业用地价钱是最时弊的考量身分之一。这就意味着，各地政府会尽量压低工业用地价钱。

第三，方位政府新增工业用地供应是需要浪掷成本的。无论是征地成本照旧“七通一平”成本都需要真金白银的参加。在现行央地财权事权分派体制下，方位政府难以从其他渠说念取得财政资源，主要靠出让地皮。因此，将地皮区分为工业用地与买卖用地，通过最大化买卖用地的收入为廉价工业用地提供补贴，就成为各方位政府的通用遴荐。

第四，若何压低工业用地价钱而抬升买卖用地价钱呢?一个时弊的方式即是在价钱形成机制上作念文章。各地买卖用地订价都经受“招拍挂”的方式，而各地工业用地订价基本上经受条约转让的方式。换言之，前者主要通过商场化方式，此后者主要通过行政化方式。

第五，无论是诱骗外地或番邦企业来腹地投资，照旧诱骗多样购房者来腹地购房，都离不开练习的配套基础设施。因此，方位政府有很强的能源发展腹地的基础设施。关联词，基础设施投资具有寰球品的特质，平方投资鸿沟大、薪金周期长、合座收益率偏低。因此，如果由私东说念主老原本提供基础设施，平方会产生投资不及的问题。因此，方位政府通过设赶紧方政府投融资平台来开展基础设施投资。

第六，方位政府投融资平台的资金，主要来自有限的自有资金（由方位政府注入）与无数的银行杠杆融资。而银行之是以风光为投融资平台提供融资，是因为后者或者以地皮储备作典质。

第七，方位政府有两种冲动：一是最大化当期买卖用地地皮出让金收入，二是最大化平台公司地皮储备的典质价值。这两种冲动导致的一个感性活动，即是方位政府会压低当期买卖用地的出让鸿沟。由于买卖用地平方需求价钱弹性较低，因此，压低买卖用地的出让鸿沟会导致买卖用地出让价钱更快地飞腾，进而导致合座地皮出让收入的加多。

正如怡然（2022）指出的，“方位政府国内逐底式竞争”（即各方位政府拚命压低工业用地价钱以招商引资）与“二三产业交互强化型溢出”（即更好的基础设施投资会诱骗更多的制造业，而更多的制造业会带来更多的购房需求）的浮出水面与共振，激发了中国工业化与城市化进程中日益时弊的“地皮财政”与“地皮金融”景象。

从上述“规划城市”模式中不错看出：第一，方位政府在两个方面需要通过平台公司举债，一是征地拆迁，二是基础设施投资。第二，方位政府对工业用地与买卖用地的订价完全不同，对工业用地要价很低是为了招商引资，而招商引资不错带来GDP、作事与税收。对于买卖用地，方位政府当然存在举高地价的冲动，这一方面有助于升迁当期的地皮出让金收入，另一方面不错升迁储备用地的商场价值，从而有助于下一步的融资。第三，上述通盘模式的主要薪金来自买卖用地的地皮出让金。

然而，上述模式当然会推高买卖地产尤其是商品房价钱，从而激发中央政府对于房地产泡沫的顾忌。从2017年起，“房住不炒”政策启动实施。由于初期成果并不显贵，房地产调控法子缓缓变得越来越严厉。尤其是最近两三年来，无论是房地产开导商钞票欠债表三条红线，照旧买卖银行贷款聚合度经管，这些调控政策对房地产商场犹如一剂剂猛药。在日益严厉的调控政策之下，中国房地产商场进入了拐点。

迄今为止，天下范围内房价并未大幅着落，但各地商品房交游鸿沟显贵下滑。这会导致开导商拿地意愿着落，从而使大多数方位政府面对地皮出让金收入显贵萎缩的场所。而一朝地皮出让金收入着落，要连接看护上述“规划城市”模式，方位政府以及城市投融资平台必须举借更大鸿沟的债务。这是连年来方位政府债务攀升的深档次原因之一。

问题二：在表里负面冲击之下，为了看护经济以较高速率增长，方位政府对经济增长各方法的介入程度彰着飞腾，而这也会导致方位政府债务的飞腾。

自2010年以来，跟着东说念主口老龄化加重以及中国经济增长引擎从制造业转为服务业，中国经济潜在增速捏续下滑。往日几年，中国经济既碰到了新冠疫情冲击、房地产行业支持的里面压力，也面对中好意思摩擦、俄乌突破等外部压力。这些压力导致中国出现了负向产出缺口，即经济增速显贵低于潜在增速。

在经济内生增长能源显贵放缓的前提下，为了看护经济的较快增长，往日几年内，方位政府在诸多层面上对经济增长和社会发展的介入程度都在显贵加深。举例，在住户消费、制造业投资、房地产投资、出口等各方法背后（更毋庸说政府主导的基础设施投资），都能发现方位政府的介入越来越深。因为政府官员顾忌，如果莫得政府介入，GDP增速就可能显贵下滑，而腹地在方位政府锦标赛中的位次也会相应着落（周黎安，2007）。

问题在于，方位政府介入上述各个方法，都要依靠真金白银的参加，举例财政补贴、减税降费、担保典质等。在现时时事下，这些真金白银很难从一般寰球预算、政府性基金收入、专项债、转机支付等渠说念取得，而往往只可依靠城市投融资平台举债取得。毫无疑问，这势必会导致方位政府隐性债务的增长。

尤其值得提神的是，在疫情冲击下，中国方位政府债务的攀升速率更为彰着。一方面，疫情导致的经济增速着落以及地皮出让金鸿沟着落，会导致方位政府收入增速彰着放缓。另一方面，抗疫支拨以及方位政府为缓解疫情冲击而对企业与家庭部门提供的补贴，均会导致方位政府支拨鸿沟彰着放大。举例，罗志恒（2023）指出，疫情本事大鸿沟减税降费、中央对方位的多元标的考查带来方位政府的支拨范围扩大与刚性程度飞腾，以及经济社会风险的财政化，这三个身分共同推升了方位政府债务鸿沟。又如，在2022年，不少方位政府的地皮出让对象主如果方位政府融资平台公司或其他方位国企，这无非是资金从方位政府的“左口袋”到“右口袋”，但这种景象依然会导致方位政府隐性债务的飞腾。

四、若何瞩目化解方位政府债务：一个系统惩处有规划

对于若何瞩目化解方位政府债务，事实上头对两个问题：一是若何瞩目方位政府债务增量的快速飞腾，这是治本之策。如果不成扼制方位政府债务增量飞腾，即使采选多样举措化解现时的债务存量，方位债务问题畴昔仍可能再度恶化。二是若何化解现时方位政府存量债务（张明等，2021）。因此，本文将从扼制增量与化解存量这两个层面探讨系统性惩处有规划。

（一）若何瞩目方位政府债务增量的快速飞腾

早在2013年7月，国务院就决定由审计署融合组织天下各级审计机关对中央、省、市、县、乡政府性债务进行一次全面审计。该次审计把“政府性债务”分离为三种类型：政府负有偿还职责的债务、政府负有担保职责的债务和政府可能承担一定支持职责的债务。随后，中国政府针对不同类型的政府债务采选了不同的化解法子。关联词，往日10年来，方位政府债务鸿沟再度快速攀升。这就意味着，如果不从轨制层面惩处方位政府债务攀升的机制性问题，那么方位政府债务问题就完全可能周期性发生。因此，正如汪德华（2022）指出的，从中恒久看，更需要高度善良产生方位政府隐性债务的泥土环境能否简直得以排除。如果不成建立灵验轨制来把握方位政府的投资与举债活动，全口径政府债务难以把握的风险就很难摒除。而要从根底上惩处这一问题，就要直面方位政府举债的客不雅原因与主不雅原因，并设法进行支持。在此，笔者提倡如下四点建议。

第一，字据寰球服务的受益范围和外部性程度，支持中央与方位的财权事权，上收部分事权和支拨职责至中央政府。

无人不晓，在现时的分税制前提下，方位政府的一般寰球预算收入远低于一般寰球预算支拨，即使在经过中央政府的转机支付支持后，依然存在较大缺口。这个缺口，往日主要靠政府性基金收入中的地皮出让金来弥补。

关联词，在2017年“房住不炒”政策实施以来，方位政府地皮出让金收入增速总体呈着落趋势，弥补财政相差缺口的身手越来越弱。此外，经济增速的趋势性下行、新冠疫情冲击、中好意思贸易摩擦升级，都加重了方位政府的财政相差缺口。在此布景下，方位政府只可依靠融资平台公司或方位国企的辅助来看护日常运转，而这势必触及方位政府隐性债务的加多。

中国政府既要已毕“房住不炒”，又要把握方位政府新增债务，那么最时弊的举措即是要让方位政府的财权与事权、事权和支拨职责或者愈加均衡。这就意味着，一方面中央政府要让方位政府共享更多的财权。不错探究在现行税收分派中，调高方位政府共享的比率，尤其是升值税，同期不错将消费税划转方位，并章程扩大消费税纳税范围。另一方面，中央政府应该承担更多的支拨职责。探究到现时东说念主口老龄化速率正在加速，方位政府养老体制势必面对越来越大的资金缺口，加上天下劳能泉源动速率加速，畴昔更多的社会保险极有可能安详由更高层级的政府来统筹。其中，独一不细认识只是是统筹进程的快慢费力。

第二，在方位政府的绩效考查机制中，引入方位政府债务认识，对经济增速与方位政府债务进行联动考查。

绩效考查机制是方位政府运行最时弊的训诲棒。事实上，方位政府债务的快速攀升，在很大程度上与方位政府绩效考查评价范例主要聚合在GDP增速上相关。为了让方位政府更好地已毕增长与债务之间的均衡，最理思的惩处有规划之一，是在方位政府绩效考查认识中，加入对方位政府债务的考查，且与GDP增速进行联动考查。这么的机制想象就会让方位政府愈加善良举债的效力，更好地已毕增长与债务的均衡。

现时，各方位政府都在围绕“高质地增长”想象新的方位政府绩效考查认识，借此把方位政府债务、双碳等认识引入方位政府治绩考查认识，是自关联词然的事情。关联词，要更好地考查方位政府债务，就需要把方位政府全口径债务审计旧例化，况且要实施愈加严格的方位一霸手举债职责制。

第三，畴昔的天下性、区域性要紧基础设施建造应径直用刊行国债和省级政府一般债的方式融资，以缓解基础设施投融资的收益成本错配与期限错配。

现时方位政府债务居高不下的一个时弊原因，即是基础设施投资与融资的收益成本错配与期限错配。因此，基础设施投资最佳的融资器具即是收益率低、期限长的国债或省级政府债券。关联词，在往日相配长的本事里，方位政府很大程度上依赖城投公司发债或贷款为基础设施投资融资，而城投公司债券或贷款都存在成本高、期限短的特征。举例，现时的城投债期限主要为3~5年。这就导致为了保险基础设施面甘心者顺利实施并完好意思，城投公司不得常常时借新还旧。一朝商场环境恶化，城投公司的新融资成本就会彰着飞腾。

因此，为了让基础设施投资的成本与收益或者更好地匹配，以及让投资与融资的期限或者更好地匹配，畴昔针对要紧基建面容，应该尽可能使用成本最低、期限最长的融资方式，也即国债、金融债与方位政府一般债。一般而言，天下性要紧基建投资应该主要通过刊行国债来融资，而区域性要紧基建投资应该主要通过刊行省级政府一般债来融资。

第四，应极力鼓舞相宜条款的城市投融资平台向规划性国企转型。

在2008年之后，为了配合中央政府提倡的“4万亿”财政赤字有规划（其中中央政府出资不到其中的1/3），方位政府纷繁通过成立城市投融资平台为方位基建面容融资。换言之，城市投融资平台的产生本即是为基建面容融资的。诚然，在平台公司产生后，除了为基建面容融资外，也承担了许多方位政府的准财政功能，甚至于被称为“第二财政”。畴昔，跟着更多的基建投资面容经受刊行国债或者方位政府债券的方式进行融资，城市投融资平台的功能势必会发生支持。其中领有较高质地钞票以及较强规划经管身手的平台公司，不错趁势向规划性国有企业转型。这种转型或者灵验强化城市平台的商场抑制、扩大规划空间，升迁可捏续增长身手。诚然，不是通盘平台公司都能顺利转型，毕竟不少平台公司（尤其是中西部地区三四线城市的平台公司）只是是为融资服务的壳公司，自身既枯竭钞票又枯竭规划经管身手，这么的平台公司应当尽快关停并转。

（二）若何化解现时方位政府债务存量

当今，中央文献明确省级政府要承担起化解隐性债务的职责，中央财政不予支持。中央要求清理表率方位融资平台公司，剥离其政府融资职能，对失去清偿身手的要照章实施歇业重整或算帐（楼继伟，2023）。字据财政部的考虑文献指引，方位政府隐性债务化解主要有六条阶梯，包括财政资金偿还、出让政府股权和规划性国有企业钞票职权、利用面容收益偿还、支持为规划性债务、通过借新还旧和缓期等方式偿还、歇业算帐和重组。

笔者觉得，对许多中西部省份而言，要化解大鸿沟的方位政府债务，仅靠方位政府自身并隔断易，在一定程度上，依然离不开中央政府加杠杆。事实上，为了幸免方位政府负约导致银行危险从而最终被动加杠杆的场所，中央政府应提前介入，采选公开、透明、“新老划断”的方式积极处置方位政府债务，这是以本事换空间，最终镌汰我方加杠杆幅度的贤人遴荐（张明，2020）。在此，笔者提倡如下五点建议。

第一，算作化解本轮方位政府债务的基础，需要再进行一次天下性方位政府债务审计，并把方位政府债务分为因提供地区寰球品而形成的债务、规划性债务与其他债务三类。

字据笔者的不雅察，当今方位政府的隐性债务鸿沟较大，官方与IMF统计并不成完全涵盖。为了充分化解本轮方位政府债务存量，需要由国务院授权审计署，再进行一次肖似于2013年下半年的天下性方位政府债务审计，把各地政府债务分离为因提供地区寰球品而形成的债务（主如果基础设施建造面容）、规划性债务与其他债务三类。

事实上，在2013年的审计中，许多方位政府不知说念审计的认识及结果是什么，导致不少方位政府存在债务的瞒报与漏报。为了让方位政府充分流露确切债务鸿沟，在进行新的债务审计之前，中央政府应该陈述方位政府，审计的认识是化解债务。如果不充分流露自身债务情景，在本轮审计之后，未流露债务完全由方位政府崇敬化解并承担职责。唯有让方位政府充分清醒中央政府的意图后，前者才可能充分流露其确切债务数据。

第二，针对因提供地区寰球品而形成的债务，对其中成本高、期限短的面容，应通过刊行国债、省级政府一般债进行置换。

如前所述，基础设施面容具有投资周期长、面容自身薪金率低、社会综合薪金率高的特质，这类面容具有典型的寰球品特征，理当由政府提供。因此，对因提供地区寰球品而形成的债务，尽头是其中成本高、期限短的债务，应该通过刊行国债与省级政府一般债进行置换，以更好地匹配成本与收益以及投融资的期限。至于刊行国债与省级政府一般债的比例，则应通过预先制定例则，在中央政府与省级政府之间进行分离。原则上，在东部地区，应更多通过刊行省级政府一般债进行置换；而在中西部地区，可更多通过刊行国债进行置换。东中西部置换比例的不同，事实上亦然中央政府转机支付操作的一种花式。

第三，针对规划性债务与其他债务，则应由方位政府崇敬化解。

规划性债务与其他债务不应由刊行国债或省级一般债进行置换，不然容易激发较大的说念德风险。这类债务应由考虑方位政府崇敬化解。具体举措主要有二：一是通过出售钞票进行化债。在“房住不炒”政策捏续实施的布景下，通过出售地皮来化债的空间相配有限。因此，方位政府通过出售我方捏有的方位国企的部分股权进行化债，这么的案例畴昔可能彰着增多。二是实施债务重组，这就意味着方位政府要和债权东说念主（主如果买卖银行、相信公司等金融机构）进行协调谈判，通过债务重组来镌汰债务成本、拉长债务期限，最终已毕双赢的结果。换言之，债权东说念主为了幸免大鸿沟不良债权的出现，必须接管与承担一定程度的损失，贵州遵义说念桥这么的案例，畴昔也可能大鸿沟实行。这种债务重组必须通过商场化方式来鼓舞。

第四，通过提振经济增速为化债提供保险。

债务是一个动态问题。正如咱们预计债务背负是用完全鸿沟与GDP之比一样，化解债务既要从镌汰分子首先，也要从扩大分母发力。换言之，要化解本轮方位政府存量债务，离不开经济增长的孝敬。现时，中国经济增长正面对疫情形成的疤痕效应、总东说念主口达峰的拐点、外部经济政事不细目性显贵飞腾等挑战。要保证中国经济的捏续较快增长，就短期而言，需要捏续实施宽松的财政货币政策；从中恒久看，需要强硬不移地鼓舞商场化改造和对外高质地通达。从改造通达40余年的训诲看，咱们老是在增长中化解各样风险。莫得较快的经济增长，就莫得盘曲腾挪的空间，许多结构性改造也就无从谈起。要顺利化解本轮方位政府存量债务，同样离不开较快的经济增长算作保险。因此，现时中国政府最时弊的任务之一，即是通过多样举措尽快让经济增速回到潜在增速水平上。

第五，未焚徙薪制定方位债务危险爆发的野蛮预案。

尽管现时中国爆发系统性债务危险的概率很低，但不成摒除部分中西部地区尤其是三四线城市爆发方位政府债务负约的可能性。因此，中国政府应尽快形成一套针对方位政府债务危险爆发的野蛮预案。从中央层面、各部委到省、市政府再到多样金融机构，相关各方应该采选何种方式、建立何种机制、诓骗何种策略进行野蛮，预先作念好预案相配时弊，不成比及危险爆发后再临时思办法。

这套预案应该探究的问题包括但不限于如下方面：第一，如果个别城市爆发反璧务危险，应该若何系统野蛮?是由省级政府介入照旧中央政府介入?第二，如果一个省份有多个城市爆发反璧务危险，中央政府是否应该介入?如果多个省份爆发反璧务危险，中央政府是否应实时介入?第三，中央政府介入是否应该设立特定债务阈值或风险阈值?第四，如果方位政府爆发债务危险导致当地买卖银行爆发银行危险，方位政府与中央监管部门应该若何单干配合以野蛮危险?第五，如果中央政府介入，应经受何种野蛮方式，是刊行尽头国债进行债务置换吗?第六，通盘危险野蛮模式应若何想象，才能既瞩目系统性金融风险，又能灵验幸免说念德风险与逆向遴荐?第七，在处置历程中，若何与商场、公众保捏邃密疏浚，以幸免羊群效应?第八，若何幸免国内债务危险与银行危险激发大鸿沟短期老本外流与东说念主民币贬值压力?

这套野蛮预案的总体原则应该是，一朝方位债务危险有进一步扩张与升级的可能性，中央政府应实时介入，介入方式应该具有较高的透明度（利用通过刊行尽头国债的方式进行债务置换），以幸免羊群效应，同期应该给爆发危险的方位政府一定花式的惩责以克服说念德风险。事实上，这套野蛮有规划与野蛮银行挤兑危险的“白芝浩原则”有不谋而合之处。

总之，中国政府应该在对方位政府债务进行更全面摸排的基础上，提前作念好考虑情景分析与压力测试，并在此基础上有针对性地制定危险野蛮预案。一朝风险事件发生，咱们就不错愈加实时、妥善和自如地野蛮。

五、论断

迄今为止的中国政府债务演进存在如下三大特征事实：第一，即使包含隐性债务，中国政府债务占GDP的比率也不算太高，与主要进展国度平均水平梗概捏平；第二，中国政府债务的结构彰着分歧理，高成本、短期限的方位政府债务占比太高，城投公司难以靠我方还本付息；第三，中国方位政府债务的散布具有昭彰的异质性，中西部地区与东北地区的政府债务压力相对更高，东南部地区的政府债务压力相对较低。

连年来方位政府债务激增，反馈了两个更深档次的问题：一是中国方位政府恒久实施的“规划城市”模式，在“房住不炒”政策出台之后必须进行支持，不然将会导致方位政府债务显贵攀升；二是在表里负面冲击之下，为了看护经济以较高速率增长，方位政府对经济增长各方法的介入程度彰着飞腾，而这也会导致方位政府债务的飞腾。

要顺利瞩目化解方位政府债务，必须从扼制增量与化解存量两个方面下功夫，其中扼制增量是根底。在扼制增量方面，一是要通过中央与方位的财权事权支持，保证方位政府在不举债的前提下或者已毕财政相差梗概均衡；二是要在方位政府的绩效考查机制中，引入方位政府债务认识，对经济增长与方位政府债务进行联动考查；三是畴昔的天下性、区域性要紧基础设施建造，应径直用刊行国债和省级政府一般债的方式去融资；四是应极力鼓舞相宜条款的城市投融资平台向规划性国企转型。在化解存量方面，一是要再进行一次天下性方位政府债务审计，将方位政府债务分为因提供地区寰球品而形成的债务、规划性债务与其他债务三类；二是针对因提供地区寰球品而形成的债务，对其中成本高、期限短的面容，应通过刊行国债、省级政府一般债进行置换；三是针对规划性债务与其他债务，应由方位政府崇敬化解；四是通过提振经济增速为化债提供保险；五是未焚徙薪制定危险野蛮预案。

张明，中国社科院金融研究所副长处、研究员，国度金融与发展实验室副主任，中国金融学定约成员。研究领域为海外金融与中国宏不雅经济。出书《数字货币的范畴》、《宏不雅中国》、《穿越周期》、《中国的跨境老本流动》、《失衡与出息》等著述。担任《中国金融论说》与《金融学前沿论说》副主编。兼任工信部工业经济分析众人贪图委员会委员、国度统计局中国经济景气监测中心特邀众人、中国贸促会众人委员会委员、民建中央众人贪图委员会委员、甘肃省决策贪图委员会委员、中国世界经济学会副布告长。■

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